Deflatierisico: hoe handelen?

Over wat gaat het?

Deflatie wordt nogal eens samengevat als negatieve inflatie maar dat doet helemaal geen recht aan de problematiek. Fundamenteel gaat het om een algemene en aanhoudende daling van de prijzen vaak veroorzaakt door een daling van de geldhoeveelheid of kredietvolume. Dit toont onmiddellijk dat we vandaag hoogstens kunnen spreken over een deflatievrees of deflatierisico omdat we nog steeds in een omgeving van inflatie of een algemene stijging van de prijsniveaus zitten.

De reden voor de ongerustheid is dat er een spiraal op gang kan komen waarbij lagere prijzen aanleiding geven tot lagere productie wat op zijn beurt leidt tot lagere lonen en de vraagzijde van de economie onder druk zet. Dit kan bijvoorbeeld over lagere investeringen en consumptie gaan. Vandaag tonen de cijfers alvast een daling van de inflatie en sommigen vrezen dat dergelijke spiraal op gang kan komen omwille van de fragiele staat van de economie na de bankencrisis. Deflatie kan ook resulteren uit grote productiviteitsverbeteringen en moeten dan eerder als een weldaad beschouwd worden. Het is dus wel belangrijk de precieze bron van de prijsontwikkelingen te identificeren.

Wat is precies het gevaar?

Concreet denkt men aan twee mechanismen die de economische activiteit beschadigen. Als de inflatieverwachtingen effectief heel laag of zelfs negatief worden dan kunnen consumenten overwegen om hun aankopen uit te stellen. Waarom vandaag consumeren als je in de toekomst dezelfde goederen kan aanschaffen tegen een lagere prijs. Dit toont hoe belangrijk psychologie is aangezien het niet gaat over de werkelijke prijsevolutie maar de verwachtingen daarover. Het tweede mechanisme dat vele economen veel relevanter voor de huidige situatie achten is het feit dat de hoge schuldenlast bij prijsdalingen nog veel moeilijker te handhaven wordt. Met name wordt naar Japan verwezen waar na de zeepbel in vastgoed en bankwezen van de jaren 90 de economie in een slakkengangetje terecht kwam.

Hoe de huidige situatie inschatten?

Terwijl het niet ontkend kan worden dat de lage inflatie voor een stuk is gevolg van de zwakke economie, spelen ook andere factoren een rol. De dalende energieprijzen zijn bijvoorbeeld eerder een weldaad dan een probleem. De zaken worden fors bemoeilijkt in Europa doordat er grote verschillen zijn tussen lidstaten in de muntunie. In Duitsland vertoont de economie al tekenen van oververhitting met sterke prijsstijgingen van vastgoed in sommige Duitse steden. In Zuid-Europa kende de economie een zware krimp. Een nuchtere blik toont dus een grote kloof tussen de economische ontwikkelingen in verscheidene delen van de muntunie met zware deflatoire druk in het Zuiden. De rapporten van de Europese Centrale Bank zijn hoofdzakelijk blind voor deze verschillen binnen de muntunie.

Grafiek 1: Inflatie in maart 2014 in lidstaten van de Europese Unie (Bron: Eurostat)

Nu focust iedereen op de catastrofe in het zuiden van Europa, met zijn torenhoge werkloosheid en ontsporende schuld. Voor 2007 waren de Europese autoriteiten echter blind voor de ontsporingen in het zuiden. Het is net het barsten van die zeepbel die maakt dat het spook van de deflatie rondwaart in Zuid-Europa.

Wat kan er gedaan worden?

De ECB probeert haar beleid aan te passen door de rente laag te houden, maar ze wordt geconfronteerd met de economische spagaat die eigen is aan onvolmaakte muntunies. De rente ligt voor het zuiden veel te hoog, maar voor Duitsland zou ze enkele procentpunten hoger moeten liggen om een oververhitting van de economie te voorkomen.

Vele landen vandaag in Europa worden ook geplaagd door een gebrek aan concurrentiekracht. Als deze landen over beleidsautonomie zouden beschikken inzake monetair en wisselkoersbeleid, dan konden ze hun economie uit het slop halen zonder hun concurrentiepositie verder te ondergraven. Idealiter zouden vandaag de inspanningen van landen met tekorten op de handelsbalans vergemakkelijkt worden doordat er andere landen zoals Duitsland en Nederland zijn die de vraag op peil houden.

Uiteraard moeten landen die met hun concurrentievermogen worstelen in de eerste plaats zelf orde op zaken stellen, maar net zoals vroeger een devaluatie een sanering mogelijk maakte, kan hetzelfde vandaag bereikt worden in de muntunie door Europese beleidscoördinatie.

Wat nu?

Er zijn ook belangrijke positieve ontwikkelingen in de wereld. Zo is in de Verenigde Staten het economisch herstel al fors verder gevorderd. Hierdoor kan echter wereldwijd de lange termijnrente stijgen waardoor investeringen ook in Europa afgeremd kunnen worden. Aangezien de beleidsrente met 0,25% niet veel bewegingsruimte meer toelaat, wordt de druk hoger om ook in de eurozone onconventioneel beleid te voeren. In de eerste plaats wordt gedacht aan het drukken van geld om obligaties op te kopen. Dit kan misschien enig soelaas bieden doordat dit de euro zou verzwakken. Dit kan de export helpen en door hogere invoerprijzen de inflatie dichter bij de 2% of doelstelling van de centrale bank brengen.

De Europese Centrale Bank overweegt dus na een periode van nooit eerder vertoonde monetaire ingrijpen nog verdere uitbreiding van haar expansief beleid. Zo liet ze onderzoeken wat de impact zou zijn van een obligatie-aankoop van 1000 miljard euro. Het kan echter niet ontkend worden dat dit ook de kiemen van nieuwe ontsporingen en zeepbellen kan leggen.

Ook structureel beleid

De economie ondergaat een enorme deflatoire impact door de 'deleveraging' of balansafbouw in de financiële sector. Finaal moet schuld gereduceerd worden in plaats van verschoven en moet er opnieuw een toekomstperspectief gecreëerd worden zonder nieuwe luchtkastelen te bouwen. Ondanks de nog steeds positieve kredietgroei heeft klein en innovatief ondernemerschap het vandaag soms moeilijk om aan middelen te geraken. Voor dergelijke problemen zou het misplaatst zijn om enkel heil te zoeken bij een verdere versoepeling van het beleid van de centrale bank. Hiervoor zijn ook meer diepgaande maatregelen nodig op het vlak van het ontwikkelen van initiatieven voor risicokapitaal (1). Als het probleem van deflatie vandaag ook vooral te maken heeft met de druk van de schulden op de economie, is er ook perspectief nodig dat die onder controle gebracht worden. De Griekse schuld bedraagt bijvoorbeeld nog steeds 175% van het bbp wat ook volgens het Internationaal Muntfonds als totaal onhoudbaar beschouwd moet worden. Besparen versus niet-besparen blijft dan ook volledig irrelevant voor landen in dergelijke situatie. De geschiedenis vertelt ons dat de economie alleen kan herstellen indien een belangrijk stuk van die schuld herschikt wordt. De echte discussie in Europa gaat dan ook niet over besparen tegenover niet besparen, maar over verliezen slikken op onhoudbare schulden of niet. Worden de schulden niet herschikt, dan veroordelen we elkaar tot een economische rampenzone.

En laten we vooral niet vergeten dat het allemaal begon met falende banken. Dat de Verenigde Staten ondertussen herstellende zijn, komt vooral door hun kordaat optreden om de banken te saneren. De Europese Centrale Bank beloofde plechtig dat ze dit jaar eindelijk ook werk zou maken van het aanpakken van problematische banken. Dit is wellicht nog de belangrijkste maatregel om het deflatierisico af te wenden maar net daar was de politiek tot vandaag allesbehalve happig op.

Ivan Van de Cloot is Hoofdeconoom van de denktank Itinera en Executive Professor aan de University of Antwerp Management School (UAMS)