De onbekende wereld van de negatieve rente
Wat ondenkbaar leek, is nu toch aan het gebeuren: we komen in een periode met negatieve rentevoeten. Deze onthutsende situatie begon vorig jaar toen de ECB een negatieve rente begon toe te passen op de deposito’s die aan haar werden toevertrouwd. Een negatieve rente komt erop neer dat de privébanken moeten betalen voor de liquiditeiten die ze bij de ECB onderbrengen. Alles gebeurt alsof de ECB een dusdanige bescherming zou bieden aan de deposito’s dat er voor die waarborg meer moet worden betaald dan voor de vergoeding van het geld. De ECB dwingt de banken op die manier onrechtstreeks om hun geldoverschotten te lenen aan staten of aan private debiteuren. In feite is dat een signaal voor de markten dat de cohesie van de euro en de tussenkomst van de centrale bank niet mogen worden tegengewerkt door symbolische drempels.
Het gaat om een realiteit die neerkomt op wat men financiële repressie noemt en op een situatie met deflatie en een strijd tegen het afbouwen van de schulden. De financiële repressie is een context die wordt gekenmerkt door kunstmatig laag gehouden rentevoeten om zo het gewicht van de rentelast van de overheidsschuld te verlagen. De recessie zet eveneens druk op de rentevoeten: aangezien de investeringsnoden beperkt zijn, daalt de hoeveelheid geleend geld en dat doet ook de prijs van dat geld – de interestvoeten – dalen. De economie stagneert en de monetaire circuits zijn zwaar verkouden. De economie zit dus eigenlijk in de “liquiditeitsval”, die kenmerkend is voor periodes waarin de consumptiebestedingen en de bedrijfsinvesteringen geen verband houden met de hoeveelheid beschikbaar geld en waarin de interestvoeten minimaal zijn.
Sinds een aantal weken, is de negatieve rente van kracht voor heel wat overheidsschuldpapier. De ECB is immers van start gegaan met een gigantisch kwantitatief verruimingsprogramma dat erin bestaat dat ze geld uitgeeft om staatsobligaties te kopen bij de financiële instellingen. Dat beleid leidt tot een prijsstijging van de staatsobligaties, waarvoor de ECB te veel moet betalen, wat automatisch de rente voort doet dalen. Vandaag is het al zo dat 20% van de overheidsschuld, of zowat 2.000 miljard euro op een totaal van zowat 7.500 miljard euro een negatieve rente oplevert.
Negatieve rentevoeten zijn nochtans geen financiële hekserij. Maar het is wel verwarrend dat de ECB de deposito’s van privébanken bestraft en tegelijk biljetten uitgeeft die ook bij de passiva van haar balans komen en hun nominale waarde behouden. Het gaat hier dus eigenlijk om de keerzijde of eerder de verborgen kant van dat geld.
Voor wie logisch redeneert, blijven negatieve rentevoeten eigenaardig. De rentevoet is immers de prijs die verband houdt met de tijd, omdat de rente als percentage van het ingezet bedrag de prijs is die voor een bepaalde periode (een dag, een maand, een jaar,…) betaald wordt aan wie dat geld tijdens die periode niet meer in zijn bezit heeft. Een rentevoet maakt automatisch de toekomst “nominaal” duurder: een rente van 1% komt erop neer dat het bezitten van 1.000 euro gelijk staat met het bezitten van 1.010 euro over een jaar. Bij een nulrente komt de toekomst als het ware dichterbij want het verstrijken van de tijd wordt niet meer gecompenseerd door de rente. Geleidelijk aan wordt tijd in dit geval dus een zwakkere variabele tot de toekomstige monetaire waarde net dezelfde is als die van vandaag.
Maar als de rentevoeten negatief zijn, is het alsof ook de tijd negatief wordt. De kapitalisatie van toekomstige sommen brengt die terug naar het verleden. Laten we met enkele afgeronde cijfers even uitgaan van een rente van 1% voor een belegging van 1.000 euro. Na een jaar is die belegging dan 1.010 euro waard. Als dat bedrag wordt geherkapitaliseerd, is de belegging na twee jaar 1.020,1 euro waard. Bij een negatieve rente van -1% wordt de belegging van 1.020,1 euro na het derde jaar 1.010 euro waard en na het vierde jaar weer 1.000 euro. Met andere woorden: negatieve rente doet de bedragen terugkeren naar hun waarde uit het verleden tot hun oorspronkelijke waarde.
Als negatieve rente van toepassing zou worden in de hele economie, kan dat mensen aanmoedigen om te lenen om te kunnen consumeren en wordt het sparen ontmoedigd aangezien deposito’s worden afgestraft.
Negatieve rente heeft echter ook nog andere bijwerkingen. Omdat de staatsschuld wordt verlicht door de lage of zelfs negatieve rente, is de rente geen instrument meer dat de staten aanmoedigt om te besparen, aangezien de staten tegen een zeer beperkte kostprijs hun schulden kunnen consolideren. Negatieve rente zet er beleggers ook toe aan om bijkomende risico’s te nemen en kan bijdragen tot het ontstaan van zeepbellen rond activa, zoals aandelen en vastgoed. In Denemarken is het nu al zo dat de negatieve hypotheekrente tot een enorme stijging van de vastgoedprijzen leidt.
De financiële instellingen (banken, verzekeringsmaatschappijen die levensverzekeringen aanbieden) die het vooral moeten hebben van het tijdselement, zien zich geconfronteerd met het omdraaien van hun waardeketen. Zo bezitten de banken beleggingen die traditioneel een langere looptijd hebben dan hun passiva: de deposito’s die hen worden toevertrouwd. Een rentedaling heeft in eerste instantie een positieve impact op de balans via de latente meerwaarden, maar dit voordeel ebt geleidelijk weg. Een te lage interest leidt dan tot een terugval van de rentabiliteit, net zoals een pomp die geen « grip » meer krijgt op wat ze moet pompen. De financiële instellingen krijgen immers te maken met een steeds grotere spagaat tussen de te lage vergoeding voor hun activa en de niet aflatende vraag naar hogere vergoedingen vanwege hun klanten. En in plaats van te kunnen profiteren van de marge die het verschil in looptijden tussen de deposito’s en de beleggingen normaal oplevert, moeten ze hun beleggingen gebruiken om de operationele kosten te dekken die hoger liggen dan deze marge. Met andere woorden: deze situatie zorgt voor een enorme druk en die is des te groter naarmate de rentedalingen meer uitgesproken zijn.
We kunnen dan ook concluderen dat de negatieve rente ons in een nieuwe en heel bijzondere wereld brengt, die in de “light” versie enigszins lijkt op een situatie met inflatie. Maar omdat de banken momenteel veel te weinig kredieten toestaan om de geldcreatie te helpen vertalen in inflatie, zou dat tijdelijk moeten gebeuren via een autoritaire renteverlaging. Het probleem is echter dat bankdeposito’s in een dergelijke deflatiecontext minder waard worden, terwijl cash geld zijn nominale waarde behoudt... Alleen is het zo dat er steeds minder cash geld in omloop is. Als de rente structureel negatief zou worden voor een langere periode, zouden we ons kunnen voorstellen dat er een overheidscontrole komt op de cashtransacties. Het zou neerkomen op de inbeslagname van geld dat op rekeningen moet blijven staan. Een science-fiction scenario? Ik hoop het met u. Maar de geschiedenis leert dat het uiteindelijk altijd de staat is die finaal de monetaire teugels in handen heeft.
Uiteindelijk zit de moeilijkheid hem niet in het beginnen toepassen van een negatieve rentevoet. De moeilijkste opdracht is om daar weer uit te geraken. Als de rente bruusk weer zou stijgen, is er een aanzienlijk risico dat de economie fors gaat krimpen. Om die reden verwacht ik dat de toepassing van de negatieve rentevoeten slechts een overgangsmaatregel zal zijn. Negatieve rentevoeten zouden de economie meesleuren in de waardevermindering van het geld nog voor de inflatie op een gegeven ogenblik weer in de plaats van de negatieve rente kan komen.
Het gaat om een realiteit die neerkomt op wat men financiële repressie noemt en op een situatie met deflatie en een strijd tegen het afbouwen van de schulden. De financiële repressie is een context die wordt gekenmerkt door kunstmatig laag gehouden rentevoeten om zo het gewicht van de rentelast van de overheidsschuld te verlagen. De recessie zet eveneens druk op de rentevoeten: aangezien de investeringsnoden beperkt zijn, daalt de hoeveelheid geleend geld en dat doet ook de prijs van dat geld – de interestvoeten – dalen. De economie stagneert en de monetaire circuits zijn zwaar verkouden. De economie zit dus eigenlijk in de “liquiditeitsval”, die kenmerkend is voor periodes waarin de consumptiebestedingen en de bedrijfsinvesteringen geen verband houden met de hoeveelheid beschikbaar geld en waarin de interestvoeten minimaal zijn.
Sinds een aantal weken, is de negatieve rente van kracht voor heel wat overheidsschuldpapier. De ECB is immers van start gegaan met een gigantisch kwantitatief verruimingsprogramma dat erin bestaat dat ze geld uitgeeft om staatsobligaties te kopen bij de financiële instellingen. Dat beleid leidt tot een prijsstijging van de staatsobligaties, waarvoor de ECB te veel moet betalen, wat automatisch de rente voort doet dalen. Vandaag is het al zo dat 20% van de overheidsschuld, of zowat 2.000 miljard euro op een totaal van zowat 7.500 miljard euro een negatieve rente oplevert.
Negatieve rentevoeten zijn nochtans geen financiële hekserij. Maar het is wel verwarrend dat de ECB de deposito’s van privébanken bestraft en tegelijk biljetten uitgeeft die ook bij de passiva van haar balans komen en hun nominale waarde behouden. Het gaat hier dus eigenlijk om de keerzijde of eerder de verborgen kant van dat geld.
Voor wie logisch redeneert, blijven negatieve rentevoeten eigenaardig. De rentevoet is immers de prijs die verband houdt met de tijd, omdat de rente als percentage van het ingezet bedrag de prijs is die voor een bepaalde periode (een dag, een maand, een jaar,…) betaald wordt aan wie dat geld tijdens die periode niet meer in zijn bezit heeft. Een rentevoet maakt automatisch de toekomst “nominaal” duurder: een rente van 1% komt erop neer dat het bezitten van 1.000 euro gelijk staat met het bezitten van 1.010 euro over een jaar. Bij een nulrente komt de toekomst als het ware dichterbij want het verstrijken van de tijd wordt niet meer gecompenseerd door de rente. Geleidelijk aan wordt tijd in dit geval dus een zwakkere variabele tot de toekomstige monetaire waarde net dezelfde is als die van vandaag.
Maar als de rentevoeten negatief zijn, is het alsof ook de tijd negatief wordt. De kapitalisatie van toekomstige sommen brengt die terug naar het verleden. Laten we met enkele afgeronde cijfers even uitgaan van een rente van 1% voor een belegging van 1.000 euro. Na een jaar is die belegging dan 1.010 euro waard. Als dat bedrag wordt geherkapitaliseerd, is de belegging na twee jaar 1.020,1 euro waard. Bij een negatieve rente van -1% wordt de belegging van 1.020,1 euro na het derde jaar 1.010 euro waard en na het vierde jaar weer 1.000 euro. Met andere woorden: negatieve rente doet de bedragen terugkeren naar hun waarde uit het verleden tot hun oorspronkelijke waarde.
Als negatieve rente van toepassing zou worden in de hele economie, kan dat mensen aanmoedigen om te lenen om te kunnen consumeren en wordt het sparen ontmoedigd aangezien deposito’s worden afgestraft.
Negatieve rente heeft echter ook nog andere bijwerkingen. Omdat de staatsschuld wordt verlicht door de lage of zelfs negatieve rente, is de rente geen instrument meer dat de staten aanmoedigt om te besparen, aangezien de staten tegen een zeer beperkte kostprijs hun schulden kunnen consolideren. Negatieve rente zet er beleggers ook toe aan om bijkomende risico’s te nemen en kan bijdragen tot het ontstaan van zeepbellen rond activa, zoals aandelen en vastgoed. In Denemarken is het nu al zo dat de negatieve hypotheekrente tot een enorme stijging van de vastgoedprijzen leidt.
De financiële instellingen (banken, verzekeringsmaatschappijen die levensverzekeringen aanbieden) die het vooral moeten hebben van het tijdselement, zien zich geconfronteerd met het omdraaien van hun waardeketen. Zo bezitten de banken beleggingen die traditioneel een langere looptijd hebben dan hun passiva: de deposito’s die hen worden toevertrouwd. Een rentedaling heeft in eerste instantie een positieve impact op de balans via de latente meerwaarden, maar dit voordeel ebt geleidelijk weg. Een te lage interest leidt dan tot een terugval van de rentabiliteit, net zoals een pomp die geen « grip » meer krijgt op wat ze moet pompen. De financiële instellingen krijgen immers te maken met een steeds grotere spagaat tussen de te lage vergoeding voor hun activa en de niet aflatende vraag naar hogere vergoedingen vanwege hun klanten. En in plaats van te kunnen profiteren van de marge die het verschil in looptijden tussen de deposito’s en de beleggingen normaal oplevert, moeten ze hun beleggingen gebruiken om de operationele kosten te dekken die hoger liggen dan deze marge. Met andere woorden: deze situatie zorgt voor een enorme druk en die is des te groter naarmate de rentedalingen meer uitgesproken zijn.
We kunnen dan ook concluderen dat de negatieve rente ons in een nieuwe en heel bijzondere wereld brengt, die in de “light” versie enigszins lijkt op een situatie met inflatie. Maar omdat de banken momenteel veel te weinig kredieten toestaan om de geldcreatie te helpen vertalen in inflatie, zou dat tijdelijk moeten gebeuren via een autoritaire renteverlaging. Het probleem is echter dat bankdeposito’s in een dergelijke deflatiecontext minder waard worden, terwijl cash geld zijn nominale waarde behoudt... Alleen is het zo dat er steeds minder cash geld in omloop is. Als de rente structureel negatief zou worden voor een langere periode, zouden we ons kunnen voorstellen dat er een overheidscontrole komt op de cashtransacties. Het zou neerkomen op de inbeslagname van geld dat op rekeningen moet blijven staan. Een science-fiction scenario? Ik hoop het met u. Maar de geschiedenis leert dat het uiteindelijk altijd de staat is die finaal de monetaire teugels in handen heeft.
Uiteindelijk zit de moeilijkheid hem niet in het beginnen toepassen van een negatieve rentevoet. De moeilijkste opdracht is om daar weer uit te geraken. Als de rente bruusk weer zou stijgen, is er een aanzienlijk risico dat de economie fors gaat krimpen. Om die reden verwacht ik dat de toepassing van de negatieve rentevoeten slechts een overgangsmaatregel zal zijn. Negatieve rentevoeten zouden de economie meesleuren in de waardevermindering van het geld nog voor de inflatie op een gegeven ogenblik weer in de plaats van de negatieve rente kan komen.
